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【新股IPO】信得科技二度叩门港交所 盈利韧性尚待验证？
金吾财讯 | 10月14日，信得科技向港交所主板提交上市申请，中泰国际为其独家保荐人。公司于今年2月16日首次递表，但招股书因超过六个月未有进展而自动失效，此番二次申报，市场也将目光聚焦于其业务成长性、盈利稳定性以及历史遗留的合规问题。细分赛道的隐形冠军信得科技成立于1999年，总部位于山东潍坊诸城，是一家综合性动物保健企业，主要从事全系列动物保健及配套产品的研发、生产及销售，产品涵盖兽用生物制品（如疫苗、抗体、转移因子等）、中兽药、化药制剂、饲料及饲料添加剂，实现对家禽、家畜、水产动物及宠物疾病的预防、诊断、治疗与控制。公司的核心竞争力建立在研发与生产能力的双重支撑之上。据悉，于业务记录期间，公司投入11.9亿元支援先进制造产能建设，并持续投资创新研发。目前，公司已在山东、北京等地建立四个主要生产基地，配备34条全部通过新版兽药GMP认证的生产线。活疫苗、抗体及转移因子的设计产能分别稳定维持在每年102.5亿剂、252万升及197万升。于2025财年，山东信得工业园抗体及转移因子的利用率分别达91.2%及91.5%。行业整体增长环境，为公司业务拓展提供了基础土壤。中国动物保健市场规模从2019年的509亿元增长至2025年的727亿元，复合年增长率6.1%，预计2031年将进一步增至1086亿元；其中兽用生物制品市场2031年有望以8.1%的复合增速扩容至250.2亿元。在行业集中度尚低、参与者众多的格局下，头部企业的规模化与技术优势仍有望持续兑现。依托多年深耕，信得科技已跻身国内动保行业前列。根据灼识咨询的资料，按2025年收入计算，公司在中国动物保健市场所有国产及海外厂商中排名第十，市场份额为1.5%；在中国禽用兽用生物制品市场排名第三，市场份额为10.2%。更值得关注的是，公司在多个高壁垒细分赛道展现出“隐形冠军”的统治力，其中动物保健抗体市场排名第一、市场份额14.9%，转移因子产品市场排名第一、市场份额高达44.5%。营收创新高、海外放量从财务数据看，信得科技2025年营收首度站上11亿元关口。2023年至2025年，公司收入由9.85亿元增至11.94亿元，其中2025年同比增长21.6%。2026年首5月，公司营收同比增长3.87%至5.07亿元。与营收同步改善的是盈利结构，2023年至2025年的毛利率分别为46.3%、46.0%、 49.3%，2026年首5月进一步升至49.7%，显示出产品结构优化带来的议价能力。相比于国内业务的稳健增长，海外业务虽然当前收入占比仍相对有限，但亮眼的增速成为本次招股材料中最受市场关注的增长叙事。据招股书数据，2023年至2025年，公司海外收入分别为1216.4万元、2827.5万元、6679.1万元，2025年同比大增136.2%；2023年全年海外收入占总收入比重仅1.2%。2026年前五个月海外收入达4237.8万元，同比再增91.2%，海外收入占比达到8.4%。目前，公司已先后在巴基斯坦、越南、埃及及尼日利亚等市场与当地分销商深度合作，并计划在非洲、中东及东南亚32个国家推进产品注册。同时，在亚洲市场，于2025财年，公司的水产动保产品在越南市场收入排名第一，家禽疫苗在巴基斯坦市场份额排名第一；在非洲市场，公司已在埃及建立技术服务团队与检测实验室。海外市场的快速起量，已经被塑造为公司继国内禽用动保业务之后的第二增长曲线。一次性资产减值扰动账面利润尽管营收规模与海外业务增长具备看点，但利润端曲线则远不如营收增长那般稳健。2023年至2025年，公司净利润分别为3476.3万元、2811.8万元和1083.9万元，呈现逐年下滑态势，其中2025年净利润同比骤降61.5%，对应纯利率仅0.9%。拆解利润变动原因，2025年利润大幅缩水主要来自非经常性减值项目，当年公司就山东海利相关商誉、物业厂房设备及其他无形资产确认减值损失合计5900万元。受生猪养殖行业全周期低迷影响，下游客户订单收缩，山东海利生产设施产能利用率不及预期，最终触发资产减值。该减值属于历史并购形成资产的一次性重估调整，虽然不代表公司主营动保业务经营基本面发生恶化，但也暴露出此前收购山东海利时的并购估值预判存在偏差，标的资产盈利兑现不及当初收购时的预期。好的一面是，2026年前五个月公司净利润反弹至5109.4万元，同比大增82.8%，净利率回升至10.07%，但该短期高增长能否持续，仍有待更长周期经营数据验证。更值得警惕的是，公司盈利对政府补助存在一定依赖，据招股书披露，2023年、2024年及2025年计入其他收益的政府补助分别为924.6万元、2869.3万元、1189.9万元，其中2024年确认的政府补助规模高于当年净利润。另一边，公司多家子公司根据中国现行税法还享有各种税收优惠待遇，如北京信得及四川华西动物药业作为高新技术企业合资格15%的较低企业所得税税率，而不是25%的法定企业所得税税率。若政府补助或税收优惠待遇进入退坡，可能对其业务、经营业绩及财务状况产生不利影响。换言之，剔除补助、税法优惠等因素后，公司的真实盈利能力可能更为薄弱。上市路波折重重如果说盈利是“里子”的隐忧，那么上市历程则折射出治理与合规层面的“面子”问题。早在2007年11月及2009年，信得科技便两次向中国证监会提交深交所上市申请，但均在公开发行审核委员会阶段被终止，原因分别为拟按募投资金用途开发的若干产品缺少必要的新兽药证书，以及与潍坊信得订立的商标许可协议构成涉及不公平定价的关联方交易。2022年，第三次冲刺A股时，又因涉嫌串标处罚并因此遭遇三年军采禁入，公司主动终止辅导进程。招股书披露，2022年4月17日，空军后勤采购供应局因涉嫌串通投标，对公司、法定代表人李朝阳及其控制或管理的公司作出自当日起至2025年4月16日为期三年的禁止参加军队采购活动禁令。该项禁令已于2025年4月16日届满失效，公司称系涉案军队采购项目中另有四名投标人的投标文件出现相同笔误及服务条款所致。招股书中也澄清，尽管已施加处罚，但目前负责管理军队采购资格事宜的主管机构确认，其中包括，相关证据并未显示公司的法定代表人、董事或高级管理层存在任何牵头、指示或教唆与涉案采购活动有关的串标的情况。三次A股折戟后，公司转向港股市场寻求上市机会，于今年2月首次递表港交所，却在六个月有效期内未能完成审核，招股书自动失效。此次IPO过程中，保荐机构的变动尤为引人关注。首次递表时，工银国际与中泰国际共同担任联席保荐人及整体协调人，但仅仅四个多月后的2026年6月，公司便公告工银国际退出整体协调人角色，仅剩余中泰国际独自承担保荐统筹工作。保荐机构在上市进程中中途离场，在港股拟上市企业中属于少见信号，往往被市场解读为对公司质地或发行前景的某种保留态度，这无疑为信得科技的IPO成色打上了问号。结语综合来看，信得科技的技术壁垒与行业成长性为长期叙事提供支撑，但净利润单薄、历史包袱等隐忧叠加，令其闯关之路充满不确定性。二次递表补齐了2025年全年及2026年前五个月数据，盈利回暖与海外扩张或为申报增添砝码，但能否顺利登陆港股主板，最终仍取决于监管审核与市场情绪的权衡。
【新股IPO】传音控股（02636）首挂收报33.28港元 较招股价低5.72%
金吾财讯 | 传音控股（02636）首挂收报33.28港元，较招股价低5.72%，全日成交额3.91亿港元，不计手续费，每手100股，账面亏损202港元。该股早盘开报34.96港元，较招股价低0.96%，同时为全日最高价，最低见32.72港元。对应A股传音控股（688036）收盘报48.2元人民币，跌0.19%，当前H股价格较A股折让约41.12%。
【新股IPO】传音控股（02636）首挂开报34.96港元 较招股价低0.96%
金吾财讯 | 传音控股（02636）首挂开报34.96港元，较招股价低0.96%，盘前成交额1.4亿港元。不计手续费，每手100股，账面微亏34港元。据招股结果显示，公司股份最终发售价厘定为每股35.30港元，公开发售获适度超额认购，有效申请13,981份，认购倍数约4.46倍，一手中签率为100.00%。国际发售获适度超额认购，认购倍数约2.55倍。
【新股IPO】传音控股（02636）一手中签率100% 香港获4.46倍认购
金吾财讯 | 传音控股（02636）刊发全球发售配发结果公告，最终发售价厘定为每股35.30港元，股份将于2026年10月15日于港交所主板挂牌上市，每手买卖单位为100股。本次全球发售合共86,648,300股H股，其中香港公开发售8,664,900股，占全球发售10%，国际发售77,983,400股，占比90%。香港公开发售获适度超额认购，有效申请13,981份，认购倍数约4.46倍，一手中签率为100.00%。甲组获接纳申请人13,957名，乙组获接纳申请人24名，顶头槌（申购4,332,400股）申请共2张，未启动回拨机制。国际发售获适度超额认购，认购倍数约2.55倍，承配人共51名。公司已引入12名基石投资者，合共认购35,282,900股发售股份，相关股份设六个月禁售期。本次IPO授予超额配售选择权（绿鞋机制），涉及12,997,200股，占全球发售初始规模约15%，中信里昂证券有限公司作为稳定价格操作人。按发售价计算，全球发售募集资金净额约29.68亿港元，独家保荐人为中信证券。
传音控股（02636）暗盘暂报34.3港元，较招股价低2.83%
金吾财讯 | 传音控股（02636）将于明日挂牌上市，今日于辉立暗盘交易场中开报34.8港元，较招股价低1.42%。最新报34.3港元，较招股价低2.83%，以现价计，不计手续费，每手100股，账面亏损100港元。另外，该股于耀才暗盘交易场中最新报34港元，较招股价低3.68%；于富途暗盘交易场中最新报34.38港元，较招股价低2.61%。
【新股IPO】信得科技向港交所主板提交上市申请
金吾财讯 | 据港交所10月14日披露，信得科技向港交所主板提交上市申请，中泰国际为独家保荐人。公司曾于2月16日递表。公司成立于1999年，是中国的一家动物保健企业。主要从事全系列动物保健及配套产品的研发、生产及销售，产品涵盖兽用生物制品（如疫苗、抗体、转移因子等）、中兽药、化药制剂、饲料及饲料添加剂，实现对家禽、家畜、水产动物及宠物疾病的预防、诊断、治疗与控制。于业务记录期间，公司的大部分收入来自动物保健及配套产品销售。根据灼识谘询的资料，以2025年收入计，公司是中国动物保健市场中排名第十的国产及海外厂商，并在中国禽用兽用生物制品市场排名前三。财务方面，公司于2023年至2025年以及2026年前5个月分别录得收入9.85亿元、9.82亿元、11.94亿元以及5.07亿元；同期对应利润3476.3万元、2811.8万元、1083.9万元以及5109.4万元。股东层面，于最后实际可行日期，李朝阳能够行使公司约45.08%投票权。公司拟将集资所得用于研发计划及扩展产品组合；扩大产能拨资；拓展海外市场拨资；以及营运资金及其他一般公司用途拨资。
【新股IPO】Pinnacle Marine递表港交所：造船拉动高增但盈利曲线显露疲态
金吾财讯 | 据港交所10月8日披露文件，总部设于新加坡的海事服务提供商 Pinnacle Marine Holdings Ltd已向港交所主板递交上市申请，独家保荐人为同人融资有限公司。公司自2009年开展业务，以新加坡港船舶活动为核心，搭建起铝制工作船建造与租赁、船务代理、船舶物资供应三大协同业务线。近年造船业务放量，推动这家海事服务商走出一条陡峭的盈利跃升曲线——毛利率由30.2%升至41.5%，2025财年经调整纯利率达22.7%。但2026年首五个月纯利同比回落约15.5%，又为这条曲线增添了一层变量。本文拆解其业务底盘、盈利质量与增长的可持续性。一、三大业务线构筑协同平台不同于单一环节的航运服务商，Pinnacle Marine以新加坡港为枢纽，将造船、代理与物资供应三项业务串联成协同链条。造船板块自2018年启动，截至最后实际可行日期，公司已累计交付67艘铝制工作船（48艘售予客户、19艘部署作自有租赁）。根据JWA报告，按2025年交付的船舶数量计算，公司在新加坡铝制工作船建造商中排名第三。支撑这一产能的是其位于新加坡、占地约153,000平方呎的港口码头设施：2024年1月全面启用后，同时建造产能由两艘提升至最高五艘，预计2025财年年产能达约15艘；设施使用率由2023年的74%升至2024、2025年的97%（见图1），单船生产周期由4.33个月缩短至2.62个月。图1：港口码头设施产能、实际产量及使用率如果说铝制工作船建造与租赁是近年增长的主引擎，那么船务代理便是其稳定的收益基石，船舶物资供应则扮演交易型补充角色。船务代理业务——船务代理是集团最大单一业务板块，2023至2025财年收益分别约1,880万、2,030万及1,960万新加坡元，占收益比重由53.9%降至42.2%（见图3）；虽随造船业务放量而占比收窄，仍是整体收益的稳定底盘。该业务为停靠新加坡港的船舶提供进港协调、泊位与离港许可、当地代理等一站式服务，多以美元结算。船舶物资供应——船舶物资供应及机械与备件销售构成交易型补充：2023至2025财年收益分别约430万、360万及280万新加坡元，占收益比重由12.3%降至5.9%。集团作为供应商A在新加坡的授权分销商，采购其引擎、发电机及相关备件，供应予新建工作船买家及现有船队；并以燃油、补给品等满足靠港船舶的即时需求，与船务代理在码头现场形成自然协同。三组业务并非孤立存在，码头物理枢纽串联起各板块的资源流转。二、造船驱动的收益跃升曲线从财务数据上看，公司整体收益由2023财年的3,490万新加坡元增至2024财年的4,090万、2025财年的4,640万新加坡元，复合年增长率约15.3%。图2：综合损益及其他全面收益表选定资料及经调整纯利拆解公司收益结构，公司整体增长几乎由造船业务单独拉动。造船服务收益由2023财年的370万增至2024财年的780万、2025财年的1,430万，占收益比重由10.7%跃升至30.8%；造船及工作船租赁合计收益占比由33.8%升至51.9%。同期工作船交付量由4艘增至14艘，平均售价由2023财年的59.3万新加坡元升至2024财年的82.0万新加坡元（2025财年回落至79.3万，2026年首五个月进一步升至90.9万新加坡元）；造船规模与售价的整体抬升，叠加产能释放，构成增长主线。图3：按业务线划分的收益明细及按业务分部划分的毛利与毛利率明细（单位：千新加坡元）需要注意的是，公司增长动能已现放缓。2026年首五个月约1,940万，与去年同期1,930万大致持平，造船驱动的收入高增长明显减速。同时，公司订单簿波动剧烈，能见度相对有限，2023、2024、2025财年及2026年首五个月分别新获订单5、15、9及5笔，期末在手订单为2、8、3及1笔；按合约价值计，期末在手订单价值由2023年末的53.3万新加坡元增至2024年末的580万，2025年末回落至99.7万。三、盈利质量随结构升级跃升业务规模扩张并未以利润率为代价，反而因高毛利造船业务占比提升而改善。公司整体毛利由2023财年的1,050万增至2024财年的1,520万（+44.1%）、2025财年的1,920万（+26.8%），毛利率由30.2%升至41.5%；2026年首五个月毛利840万，同比增长11.2%，毛利率由39.0%升至43.1%，其中造船业务毛利率由约43.9%升至约54.9%。毛利率改善的三大动因清晰：港口码头设施投产后营运效率提升、高毛利的造船服务贡献增加，以及固定设施与行政成本摊分至更高收益基数带来的经营杠杆效应。盈利能力同步增强，除税前溢利由2023财年的490万增至2025财年的1,160万，纯利由380万增至970万，纯利率由10.8%升至21.0%；权益回报率于2023至2025财年分别为52.3%、45.5%及54.0%，总资产回报率由9.4%升至23.7%，资产运用效率显著改善。按非国际财务报告准则计量，2025财年经调整纯利增至1,050万、经调整纯利率达22.7%。不过，这条跃升曲线上出现了一道与主线相左的折点：2026年首五个月经调整溢利390万（报告纯利330万新加坡元），同比下降约15.5%。其主因并非经营反转——2025年同期录得的终止租赁负债收益约90万于本期未再出现，且人力部于2026年5月就2023年7月员工受伤事故提出法律诉讼，公司为此计提30万拨备。一次性收益高基数与偶发拨备造成的回落，固然不改长期趋势，但造船业务天然具备订单周期性波动特征，这也为公司未来增长埋下隐忧。四、现金流与资产负债表逐步夯实盈利改善最终需要现金流与资产负债表的验证。经营活动所得现金净额由2023财年的450万增至2024财年的860万、2025财年的1,110万，与盈利能力提升相符。值得一提的是，2026年首五个月为70万，较2025年同期的167.5万新加坡元下降57.4%，主因除税前溢利400万被营运资金流出330万所抵销。投资端现金流亦呈现阶段性大额支出特征。2023年净流出870万，主要用于以760万新加坡元收购及改善港口码头设施；2025年净流出400万，源于以380万回购五艘工作船以满足自身租赁需求。融资活动方面，2023年净流入660万（含发行新股筹资500万用于收购船厂设施），2024、2025年分别净流出660万、630万，用于偿债及派息。图4：综合现金流量表图5：综合财务状况表五、大额分红与募资用途的矛盾Pinnacle Marine在利润分配方面的激进做法，引发了市场的关注。据招股书披露，公司2023年录得年内溢利378万新加坡元，但该年度向当时股东宣派了1087.5万新加坡元的现金末期股息，分红金额约为当年净利润的2.88倍；2025年再次向股东宣派497.3万新加坡元的现金股息。报告期内，公司累计产生的净利润约1959.3万新加坡元，而累计宣派的股息总额达1584.8万新加坡元，占累计净利润的比例超过80%。与此同时，招股书披露的募集资金用途却显示，公司计划将募资主要用于取得及开发新的工业土地以扩充造船产能、扩充船队及物流能力，以及偿还若干未偿还贷款，其中包括偿还一笔本金约810万新加坡元、年利率2.5%的未偿还银行借款。一边是上市前突击大额分红，一边是拟用募资偿还贷款，这种“左手分红、右手募资”的安排，难免引发市场对公司资金需求和募资必要性的质疑。结语新加坡港船舶活动的持续增长、码头设施的产能释放，以及2030年电动化与净零燃料带来的船队更新周期，为Pinnacle Marine提供了底层支撑；造船规模跃升带动毛利率由30.2%升至41.5%、经调整纯利率达22.7%，勾勒出陡峭的盈利跃升曲线。但2026年首五个月的纯利同比回落、客户与供应商集中度较高，以及造船订单的周期性波动，仍是其上市之路需要回答的考题。
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